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紫光股份(000938)2019年年报暨2020年一季报点评:业绩好于预期 把握新基建浪潮

发布时间:2020-04-27    研究机构:中信证券

核心观点

2019 年业绩略超我们预期,营收/净利润为541 亿/18.43 亿元,同比增长11.92%/8.08%,4Q19 翘尾明显;疫情背景下1Q20 业绩好于预期,营收/净利润/ 扣非净利润为99.67 亿/2.52 亿/2.00 亿元, 同比下滑18.45%/32.86%11.77%。预计2020-2022 年业绩为22.00 亿/26.88 亿/33.02亿元,对应PE 为35X/28X/23X,持续重点推荐,维持“买入”评级。

业绩好于预期,疫情背景下龙头行稳致远。2019 年,整体业绩略超我们预期(前期报告预测值552 亿/18.2 亿)。4Q19 单季度业绩翘尾明显,收入/净利润同比增长16.18%/10.68%,环比增长7.1%/52.0%。公司的核心主业数字化基础设施及服务全年收入290.24 亿,同比增长33.25%,持续高增长。毛利率下降6.5pcts 至30.6%,我们认为主要是公司大力发展数据中心产品,低利润率的自研服务器业务快速扩张,使得产品结构变化所致,核心的交换机、路由器业务毛利率保持稳定。根据我们测算,公司自研服务器业务收入从2018 年的36 亿增长至88 亿,同比增长144%。而服务器毛利率约为7%,远远低于核心的交换机和路由器业务毛利率(50%~60%)。公司经营现金流由上半年的-44.19 亿转正为全年的16.99 亿,现金流表现良好。

1Q20 归母净利润下滑32.86%,主要因为政府补助较上年同期减少、客户需求受疫情影响推迟;公司一季度营收/扣非归母净利润下滑18.45%/11.77%,好于行业整体情况,我们认为主要由于:(1)公司2 月3 日即有效复工,受益公司先进远程办公系统,研发、生产均未因疫情中断;(2)公司客户以大中型客户为主,收入端更多是延迟而不是需求消失,且新基建下大中型客户或加大投资。展望Q2,公司海外收入占比尚小(2019 年海外收入占比8.06%),海外疫情对公司业务影响较小。

云计算龙头成色尽显,新基建全面进击。公司2019 年研发费用39.41 亿元,同比增长18.41%,占数字化基础设施及服务收入的13.58%,持续高强度研发投入推动公司产品在国内进一步领先。根据IDC 数据,网络新华三交换机、路由器、WLAN 产品在国内企业级市场占有率分别为35.5%、27.9%、30.9%;服务器市场占有率16.3%、安全硬件市场占有率9.3%,均位居市场前三,与华为形成云架构产品双龙头格局。

面向新基建,公司在下一代网络核心技术SDN 技术以31.9%的市场份额排名第1,私有云业务持续在政务、金融、交通、媒体、电信、教育等行业深化突破,助力国内行业大客户加速上云和数字化转型。在5G 市场,公司的5G 传 输设备战略突破入围中国电信、中国联通集采,5G 核心网积极参与运营商准入和建设,高端路由器CR19K 突破三大运营商集采测试,防火墙、负载均衡、入侵防御等安全业务在运营商集采综合份额排名第1,5G 小基站业务静待催化。

重要战投引入值得期待。4 月11 日公司公告,为引入公司未来发展重要战略资源、优化股权结构,拟公开征集战略投资者,通过协议转让方式转让公司总股本的17%股份,根据公告我们计算本次协议转让价计算约为40.3 元。如战投引入成功实施,大股东紫光通信股权将从52.7%下降至35.7%,不造成公司控制权变化。

风险因素:疫情对行业影响超预期;5G 及新基建发展不达预期;市场竞争加剧风险。

投资建议:疫情下公司表现稳健,云计算龙头加速布局冲击新基建。维持预计2020-2022年业绩为22.00 亿/26.88 亿/33.02 亿,对应EPS 分别为1.08/1.32/1.62 元,当前价对应PE 为35X/28X/23X。疫情导致宏观经济承压,行业整体估值有所下修,下调目标价14%至48.46 元,对应2021 年 PE 为37X,持续重点推荐,维持“买入”评级。

申请时请注明股票名称